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東方雨虹，被譽為“涂料一哥”，近日公布了業績預告，預計2023年上半年盈利在13.05億元至14.01億元之間，同比增長35%至45%。同時，扣除非經常性損益后的凈利潤也呈現出同比上漲35%至45%左右的趨勢。
這種盈利是什么水平呢?拋開2022年疫情封控和工廠頻繁開停工的低迷數據之外，縱觀東方雨虹在2014年至2022年9年的周期可以看出，中報凈利潤普遍在6-15億元區間，2023年的預期盈利13-14億元已經逼近了2021年的高點15.37億，確實是個比較亮眼的數據。在2021年這個“高光之年”，東方雨虹不僅達到了42.05億元的凈利潤和319.3億元的營收，還在年中實現了的63.74元股價歷史高值。經歷了疫情三年的應收賬款高企、現金流下滑，以及業績雙下滑困境后，如今再現高額凈利潤，甚至與2021年的數據相差無幾，
那么在雨季汛期集中的下半年，東方雨虹是否也有望重現2021年的亮眼成績呢?前半年的凈利潤提升又是如何做到的呢?
發力第二增長曲線，降維出擊
東方雨虹提到，盈利的主要原因是“防水產品銷量與去年同期相比實現一定的增長”。作為依靠房地產行業的化工企業，東方雨虹的主業就是防水，在“一超多強、尾部較多”的防水行業，東方雨虹長期處于第一梯隊，市占率約20%，比科順、凱倫和北新建材的市占率之和還要高，是當之無愧的龍頭企業。但在競爭激烈、產能過剩的建筑防水圈，東方雨虹仍在擴充自己的“朋友圈”，并與眾多較強的企業合作。
東方雨虹和北新防水舉行戰略儀式簽約，分別攜手上海電子工程設計研究院有限公司和吉林省房地產商會，進一步加強立足主業;東方雨虹與上海電子工程設計研究院有限公司全面戰略合作協議的簽署，開展全方位深度合作。
之所以如此注重防水圈的打造，甚至在房地產冷淡的當下仍充滿信心，與今年住建部發布的史上“最嚴”防水法規有關。該法規涵蓋建筑和市政兩個大范疇，同時也是國內首部防水強制規范。執行后，中國大概80%-85%以上的建筑都可能會被列為建筑防水的一級防水要求，從價量兩個維度帶動防水材料行業規模顯著擴容，對于重塑了行業秩序，對于龍頭企業而言是利好拉動。除了防水主業外，在東方雨虹第二增長曲線中，成長最快且表現最搶眼的當屬零售端的民建集團。
這也與東方雨虹提到的，“以民建集團為代表的零售業務保持較快增長，以砂漿粉料為代表的非防水 業務積極利用依托于防水主業多年積累的客戶資源、銷售渠道的協同性及良好的品牌影響力，亦保持較快增長，從而帶動營業收入實現增長”非常吻合。民建業務具有回款質量好，經營風險小，毛利率較高等優勢，占比增高有利于對沖原材料價格壓力，及減少下游風險帶來的應收賬款等的壓力。
這也是東方雨虹近幾年全力培育防水涂料、卷材維修類、瓷磚鋪貼類、美縫類、膩子粉及加固劑等墻輔類材料、膠類以及管業等民建產品線的原因。這也助力東方雨虹在穩固防水基本盤的同時，加速其他業務新品類的市場占有率。從2020年的19.64億元，到2021年37.9億元，再到2022年以60.78億元，東方雨虹民建集團營收一路飆升，翻了3倍。截至2022年報告期末，民建集團通過滅空白、拓品類、強分銷等關鍵舉措，發展經銷商數量已突破4000家，分銷網點16余萬家，分銷門頭近4萬家。此外，在拓展非防水業務方面，東方雨虹向特種砂漿、建筑粉料、節能保溫、建筑修繕等領域延伸，打造差異化競爭優勢，還掌握了非織造布、特種薄膜、VAE乳液、VAEP膠粉等關鍵原材料的生產技術和能力，積極布局上游產業，力求緩解防水業務的壓力。
大量“賒銷”產品，拉攏經銷商變成合伙人
如此亮眼業績背后，卻是東方雨虹銷售方面的隱患。今年一季度，東方雨虹營業收入為74.95億元，同比增長18.8%，較去年同期63.09億元僅增加了11.86億。與此同時，一季度應收賬款為118.01億元，同比增長了25.55%，較去年同期的95.51億元增加了22.5億元。這意味著，營業收入不僅在增速上小于應收賬款，在金額方面，增加的不到應收賬款的一半左右。
這表明東方雨虹目前已經陷入了賒銷深淵，名義上的營收凈利雙增長，背后卻是貨款尚未入賬的風險，最終這些數字究竟是否會變為壞賬誰也無法擔保。而近期東方雨虹在半年預告中提到的銷量增長，或也存在這類賒銷帶來的風險。隱患重重之下，東方雨虹開始拉攏經銷商，使其成為合伙人。上半年，東方雨虹發布“合伙人股份繳納開門紅”政策，包括授信免息發貨，超額度分紅返利，半價股票等等，業內人士表示，多種優惠措施讓利，其實是為了和經銷商的權益綁定起來。
這與眾多涂料企業的行為如出一轍，與經銷商抱團的背后，實際上是用軟手段刺激經銷商提前囤貨。大筆貨物轉移至經銷商手中的同時，也將風險進行轉移，使得上半年凈利潤直逼2021年的高點15個億。但涂料企業的命運往往與經銷商是綁定好的，如果后續經銷商銷售業績受挫，涂料企業也無法全然而退，因此下半年仍有著遺留的風險。
應收賬款持續暴增，東方雨虹如何“排雷”?
下游方面出現曙光的同時，上游原材料方面的壓力也在緩解。上游原材料的價格走勢讓東方雨虹的成本支出也有了變化，共同提升了毛利率水平。2023年卷材的核心原料瀝青同比下降14.42%，防水涂料的防水涂料核心原料丙烯酸價格同比下降52.78%，這樣的原料降價紅利之下，預計毛利率也會出現相應的提升，也會對C端零售業務起到反向推動作用。看似上下游市場都迎來了利好，數據也證明了李衛國“野蠻進化”的說法，有證券機構甚至用“錨定穩健高質增長，駛入成長新航道”來形容此時的東方雨虹，并認為2023將是東方雨虹又一高光時刻，但別忘了，涂料“一哥”依靠的房地產行業還在寒冬，其自身也有著難追的應收賬款。2018年至2022年，東方雨虹的應收賬款分別為45.11億、56.36億、61.01億、87.64億、108.79億。截至2023年一季報，東方雨虹應收賬款及票據合計122.28億，同比上漲11.56%，其中應收賬款118.01億元，增長率為23.55%。
在2022年年報里，東方雨虹對應收賬款中11家客戶計提壞賬，其中有1項計提的比例達到80%，1項計提的比例達50%，3項計提的比例為30%。原因多為客戶的經營不善，這與此前綁定房地產業務有著密切關聯，且不是一時之功就能解決的。一方面是100多億應收賬款大增，另一方面是賒銷暗藏的風險隱患，東方雨虹的業績飄紅的背后將是一場擊鼓傳花的“盛宴”罷了。
